国際通貨基金（IMF）は10月13日、AI関連企業の業績や投資収益が市場の期待を下回った場合、株価の大幅な調整が世界の金融システムに波及する恐れがあると警告した。バンコクで公表した『国際金融安定性報告書』では、AI関連市場の調整を、国債利回りの急上昇やサイバー攻撃と並ぶ主要なリスクに位置づけている。
AI分野への巨額投資は世界経済を支える一方、投資が失速すれば、その影響も広範囲に及びかねない。データセンターへの発注減少、株価下落による消費の落ち込み、借入を利用して投資を拡大してきたファンドによる資産売却。こうした動きが連鎖すれば、AI業界の不振が他の産業や国々にまで広がる可能性がある。
ただし、IMFが金融危機の切迫を予測しているわけではない。報告書の公表に際しては、金融市場がこれまで複数のショックに耐えてきたことも評価している。今回の警告は、AIへの期待を背景に拡大してきた投資と資金調達の仕組みが、想定どおりの成果を得られなかった場合に、損失を増幅させる危険性を指摘したものだ。
AIへの投資は拡大する一方、収益性の検証はこれから
IMFが10月13日に公表した『世界経済見通し』では、世界経済の成長率を2026年に3.1％、2027年に3.4％と予測している。基本シナリオでは成長が続く見通しで、AI関連投資もその支えの一つとなっている。ただし、現在の巨額投資が将来どれほどの利益を生むかは、まだ十分に検証されていない。
データセンターの建設が進めば、AI向け半導体や電力設備の需要が増え、建設会社や機器メーカーの売上も拡大する。AIサービス自体が十分な利益を上げる前から、設備投資によって経済活動が活発になるわけだ。
IMFも『世界経済見通し』で、AI関連の投資拡大と輸出増加が足元の景気を支えていると分析している。一方、AIの普及によって幅広い産業の生産性が向上するかどうかは、今後の成果にかかっている。
そもそも、設備投資から利益を回収するまでには時間がかかる。企業は先に設備を導入し、その後の売上増加や業務効率化によって投資費用を回収しなければならない。そのためには、AIを導入する企業が技術を実際の業務で活用し、十分な経済効果を得る必要がある。
IMFが4月に公表した分析でも、AIの経済効果を左右するのは最先端モデルの性能だけではないと指摘している。技術がどれほど速く、広く普及するかに加え、制度やインフラが整っているかも重要になる。高性能なAIモデルが登場したからといって、それだけで経済全体の投資が回収できるわけではない。
さらに、AI向けの計算設備には継続的な更新費用もかかる。
IMFは1月19日の分析で、AI投資に占める借入金の割合が増えていることや、高性能プロセッサの減価償却期間の設定が収益性を大きく左右することに警鐘を鳴らしていた。
想定より短い期間で設備の更新が必要になれば、利益が圧迫され、追加の借入が必要になる可能性もある。利用者にとって有用なAIサービスであっても、そのサービスを支える設備への投資が十分な利益を生むとは限らない。
AI投資の失速が世界経済に波及する3つの経路
AI投資に対する市場の期待が崩れた場合、その影響はAI企業や半導体メーカーだけにとどまらない。
IMFの『世界経済見通し』第1章にある市場調整シナリオ（28〜30ページ）と、『国際金融安定性報告書』第2章（23〜25ページ）の分析を整理すると、影響が広がる経路は主に3つある。
| 波及経路 | 最初に起きる変化 | 他の産業や国への影響 |
|---|---|---|
| 設備投資と貿易 | AI事業の収益見通しが悪化し、設備投資が縮小する | 半導体や関連設備の発注が減り、輸出国の生産や経済成長に影響する |
| 資産価格と消費 | 株価下落によって家計の保有資産が目減りする | 消費が冷え込み、AIとは直接関係のない企業の売上も減少する |
| 借入と資産売却 | 借入で保有する資産の価値が下がり、追加担保や返済資金が必要になる | ファンドが他の資産も売却し、市場の混乱や金融機関への損失波及を招く |
これらは互いに独立したリスクではなく、連鎖する可能性がある。なお、3つの経路を通じた損失を単純に合計した予測ではない。
まず、設備投資の縮小は国境を越えて影響する。例えば、米国の大手テクノロジー企業がデータセンター建設計画を縮小すれば、アジアの半導体メーカーや関連設備メーカーへの発注も減る可能性がある。
次に、株価下落は家計の消費に影響する。AI関連株の急落によって保有資産の価値が減れば、家計が支出を控える可能性があり、AI企業と直接取引していない小売業やサービス業にも影響が広がる。
そして、金融市場では借入を利用した投資が損失を拡大させる恐れがある。
借入金を使って投資しているファンドが保有資産の値下がりに直面すると、金融機関などから追加担保の差し入れを求められることがある。これを追加証拠金請求、いわゆるマージンコールという。
複数のファンドが同じ銘柄を大量に保有し、同時期に追加担保を求められれば、資産売却が集中して価格の下落が加速しかねない。
さらに、現金を確保するために売却するのは、必ずしも損失の原因となったAI関連株だけではない。換金しやすい別の株式や債券が売られることで、AIとは直接関係のない市場にも混乱が広がる可能性がある。
IMFの『国際金融安定性報告書』第2章では、借入を利用した投資や、投資家からの解約請求による資金繰りの悪化が、資産価格の下落と売却の連鎖を加速させる危険性を分析している。
借入金以外にも、デリバティブ（金融派生商品）を使えば、自己資金を超える規模の投資が可能になる。その分、相場が予想と反対に動いた際の損失も大きくなる。
IMFは具体例として、2026年7月に起きたヘッジファンド「Situational Awareness」の事例を取り上げた。
報告書によると、同ファンドは自己資金を超える規模でAI関連株に集中投資していたが、損失の発生に伴って追加担保を求められ、投資規模を縮小した。その後、別の市場参加者が上場株式の保有資産を引き継いだことで、混乱を抑えながら処理が進められたという。
この事例が世界的な金融危機につながったわけではない。しかし、AI関連株の下落がファンドの資金繰りを圧迫し、資産売却を迫るという仕組みが、すでに現実の問題として表面化していることを示している。
AI企業への出資と売上が結びつく「循環的な取引」のリスク
AI市場には、通常の設備投資とは異なる特徴もある。資金を出す企業と、その資金を受け取った企業に製品やサービスを販売する企業が、同じになるケースがあることだ。
国際決済銀行（BIS）の研究者らが10月1日に公表したAI企業間の循環的な取引関係に関する研究では、こうした出資と商取引の重なりを分析している。
例えば、半導体メーカーやクラウド事業者がAIモデルの開発企業に出資すれば、資金を受け取った企業は、その資金で出資元の半導体やクラウドサービスを購入できる。つまり、投資資金を提供した企業が、その資金による売上も得る構図になる。
ジョン・フロスト（Jon Frost）氏らの研究チームは、AI企業1,246社を対象に、2021〜2025年の投資データと、企業間の供給・顧客関係を照合した。
その結果、AI企業間の投資案件のうち、同じ期間に商取引の関係も確認された案件は、件数ベースで16.1％、開示された投資案件の総額ベースでは46.4％を占めた。比較的少数の案件に、多額の投資資金が集中していることが分かる。
ただし、この数字の解釈には注意が必要だ。
研究でいう「循環的な関係」は、5年間の投資と商取引の重なりを幅広く捉えたものであり、出資契約に製品購入の義務が組み込まれている案件だけを集計したものではない。
また、投資金額には資金調達ラウンドなどで公表された総額が使われている。複数の投資家が参加した案件では、それぞれの出資額までは把握できない。
したがって、46.4％という数字を「AI需要の46.4％が業界内で資金を循環させることによって生まれた」と解釈するのは誤りだ。
そもそも、出資と商取引が重なること自体には合理的な理由もある。
半導体メーカーやクラウド事業者は、顧客の利用状況や将来の需要を把握しやすいため、外部の金融機関より事業の成長性を判断しやすい場合がある。一方、半導体や計算資源を購入する企業が供給元に出資することにも、必要な設備を安定して確保するという利点がある。
BISの研究者らも、こうした関係を一律に問題視しているわけではない。
しかし、顧客企業の事業が失速すれば、供給企業は出資先の企業価値の下落と、将来の売上減少という二重の損失を被る可能性がある。
さらに、市場全体の売上が拡大していても、その成長がAI業界の外から生まれた最終需要によるものなのか、企業間の出資によって支えられているものなのか、見極めにくくなる。
BISの研究が浮き彫りにしたのは、こうした相互依存がAI市場のリスクを増幅させる可能性だ。
AI投資が失速すれば世界GDPは1.1％下振れする可能性
IMFの『世界経済見通し』では、AI投資への期待が大きく外れた場合の経済的な影響も試算している。
そのシナリオでは、2028年の世界GDPが基本シナリオより1.1％低い水準となり、米国では1.8％下振れすると推計された。
ここで重要なのは、この数字が年間の経済成長率の低下幅ではなく、ショックが起きなかった場合と比較したGDPの水準の差を示していることだ。
試算では、AIによる生産性向上が期待どおりに実現せず、関連投資が急減する状況を想定している。
さらに、2026年に米国の株価が20％、その他の地域では15％下落するという条件も設定した。企業の借入金利に上乗せされる信用リスク分の金利も上昇し、国債市場にも不安が広がることを織り込んでいる。
つまり、複数の悪条件が重なった場合に何が起きるかを検証したシミュレーションであり、IMFが2026年中の株価20％下落や、AIバブル崩壊の時期を予測したものではない。
同じ分析では、AI関連投資の減少が世界GDPに与える直接的な影響は、2028年までに最大0.4％の下振れとされている。
一方、世界GDP全体が1.1％下振れするという試算には、株価下落による消費の減少や、金融環境の悪化による影響も含まれる。
これは、AI設備への投資が減ること自体よりも、それに伴う消費や金融市場への波及によって、経済的な打撃がさらに拡大する可能性を示している。
ただし、IMFは悲観的なシナリオだけを検討しているわけではない。AIの生産性向上効果が予想より早く実現し、経済成長を押し上げるシナリオも分析している。
今回の報告は、AI技術の経済的価値を否定するものではない。AIの成長に対する市場の期待が変化したとき、金融システムがその影響をどこまで吸収できるかを検証したものといえる。
銀行は危機に耐えられるのか、政策対応にも限界
IMFは、AI関連市場の混乱に加え、債券市場やエネルギー市場で深刻なショックが同時に起きた場合についても、金融システムの耐久力を検証している。
その結果、銀行部門全体としては厳しいストレス試験にも耐えられると評価した。ただし、一部の脆弱な銀行では資本不足が発生する可能性がある。金融システム全体が危機に耐えられるとしても、すべての銀行が安全というわけではない。
また、金融市場への影響を考える上では、銀行以外の金融機関も無視できない。
IMFによると、2026年初めのヘッジファンド業界の総資産は約13兆ドルに達している。ただし、これは業界全体の総資産であり、AI関連投資の金額を示したものではない。
IMFはこのほか、保険会社や年金基金が換金しにくい資産への投資を増やしていることや、銀行以外の投資家が企業に直接融資する「プライベートクレジット」市場で、借入や資金繰りに伴うリスクが高まっていることも指摘した。
こうした金融機関やファンドは、平常時には企業への資金供給を支えている。しかし、市場環境が悪化すれば、資産売却や融資の縮小によって、かえって経済への悪影響を強める可能性がある。
その際、政府や中央銀行が十分な支援を行えるかも重要な問題となる。
IMFは、各国の公的債務の増加やインフレによって、金融危機が発生した際に政策で対応できる余地が以前より狭まっていると指摘した。
国債の大量発行に加え、民間企業も巨額の資金を調達しようとすれば、限られた投資資金をめぐる競争が激しくなる。市場が混乱しても、利下げや公的支援によって必ず収束させられるとは限らない。
さらに、金融システムに対する脅威は、AI投資の失速だけではない。
IMFが6月に公表したAIと金融分野のサイバーセキュリティに関する分析では、複数の金融機関が共通のIT基盤や外部サービス事業者に依存している場合、障害やサイバー攻撃の被害が連鎖的に広がりやすいと指摘している。
銀行が十分な資本を保有していても、サイバー攻撃によって決済や取引のシステムが停止すれば、金融サービスの提供に支障が生じる。財務の健全性と、システムを安定して稼働させる能力は、それぞれ検証する必要がある。
AI投資が持続可能かどうかを見極めるポイント
今回のIMFの警告を踏まえると、AI市場を評価する際には、モデルの性能や利用者数の伸びだけでなく、投資した資金を回収できるかどうかにも注目する必要がある。
特に重要なのは、AI業界の外にいる顧客からの売上が十分に増えているか、設備投資を続けながら利益やキャッシュフローを確保できているか、そして半導体の更新周期と借入金の返済期限に無理がないかという点だ。
BISの研究で取り上げられた「残存価値保証」のような契約にも注意が必要だ。これは、一定期間が経過した設備の価値が想定を下回った場合、その不足分を補う仕組みを指す。こうした契約の存在によって、設備の価値が下落した際に、最終的な損失を誰が負担するかが変わってくる。
AI企業が十分な利益を確保し、その利益で設備の導入・更新や借入金の返済を続けられるなら、現在の巨額投資は将来の経済成長を支える基盤になるだろう。
一方、売上の拡大がAI企業間の資金供給に大きく依存し、設備投資の回収が進まなければ、期待が後退した際の影響はテクノロジー業界にとどまらない可能性がある。
AIへの巨額投資が持続可能かどうかを判断する上で、今後は業界内での資金の流れだけでなく、幅広い産業から生まれる実際の需要と、それに裏づけられた収益の成長が重要になる。
