ブームとバストは現代経済学の繰り返される特徴であるが、資産価値が過度に膨張すると、ブームは急速にバブルへと変わる。
最近の2つの主要なバブル・エピソードは、米国におけるドットコム・バブル(1996-2000年)と、2006年頃に各国で出現した住宅バブルであった。どちらも不況で終わった――前者は比較的穏やかで、後者は壊滅的に悪かった。AI関連企業の株価の最近のめまぐるしい上昇により、多くの投資家が「我々は別の資産価格バブルを目撃しているのか?」と問いかけている。
現在のAIブームを文脈に位置づけることが重要である。AI産業を支えるコンピューターチップの多くを製造するNVIDIAの株価は、2023年初頭から13倍に増加した。MicrosoftやGoogleの親会社であるAlphabetなど、他のAI関連企業の株価はそれぞれ2.1倍と3.2倍に増加した。これに対し、米国の最も重要な企業の株式を追跡するS&P 500は、同じ期間にわずか1.8倍に増加したに過ぎない。
これらのAI関連企業はS&P 500に含まれていることを強調することが重要であり、非AI企業との差はさらに大きくなっている。したがって、AIバブルが存在するように見えるが、それが必ずしも2008年の再現で終わるわけではない。
バブルの形成
株式の価格は2つの構成要素に分解できる:ファンダメンタル価値とバブルによる膨張価値である。株価がファンダメンタル価値を上回っている場合、その価格にバブルが存在する。
資産のファンダメンタル価値は、期待される将来配当の割引合計である。ここでのキーワードは「期待される」である。ChatGPTでさえ未来を予測できない以上、ファンダメンタル価値は各投資家の主観的な期待に依存する。彼らは楽観的または悲観的かもしれない。時が経てば、一部は正しいと証明され、他は間違っていると証明される。
楽観的な投資家は、AIが世界を変え、この技術の所有者が(ほぼ)無限の利益を生み出すと期待する。どの企業が勝者として現れるかわからないため、彼らはすべてのAI関連企業に投資する。
対照的に、悲観的な投資家は、AIは真に画期的な技術ではなく、単に洗練されたソフトウェアに過ぎないと考え、至る所にバブルを見る。
3番目の可能性は、より洗練された投資家である。これらは、バブルがあると考える――あるいは知っている――が、波に乗って手遅れになる前に降りることができることを期待して投資し続ける人々である。
最後の可能性は、2008年の住宅バブルが崩壊する前のCitigroupのCEOであるChuck Princeの悪名高い引用を思い起こさせる。「音楽が鳴っている限り、立ち上がって踊らなければなりません」。
経済学者として、すべてのAI関連企業が最終的に市場を支配することは不可能であると断言できる。これは疑いの余地なく、少なくとも一部のAI関連株の価値に大きなバブル要素があることを意味する。
資産不足
資産価格バブルは、資産不足に対する市場の自然な反応である可能性がある。資産に対する需要が供給を上回る瞬間(特に国債のような安全資産の場合)、他の新しい資産が出現する余地がある。
このパターンは、例えば1990年代のドットコム・バブルとその後の2000年代の住宅バブルの出現を説明する。その文脈において、金融市場における中国の役割の増大が西側における資産需要を増加させた――資金は最初1990年代にドットコム企業に流れ、そのバブルが崩壊すると、住宅ローン担保証券を通じて住宅への資金提供に向かった。
今日の文脈では、いくつかの要因の組み合わせがAIバブルへの道を開いた:新技術への興奮、低金利(資産不足の別の兆候)、そして大企業に流入する莫大な現金である。
バブルの崩壊:良い、悪い、そして最悪のシナリオ
少なくとも、AI関連株の急騰する価値の一部はバブルであり、バブルは永遠に膨らみ続けることはできない。自然に崩壊するか、理想的には政府または中央銀行の的を絞った措置によって慎重に収縮させなければならない。現在のAIバブルは、良い、悪い、または最悪の3つのシナリオのいずれかで終わる可能性がある。
良いシナリオ:バブルではなくブーム
ドットコム・バブルの間、多くの悪い企業が過剰な資金を受け取った――典型的な例はPets.comであった。しかし、バブルはGoogleのような企業への資金提供も行い、それは(おそらく)インターネットを生産性向上技術にすることに貢献した。
AIでも同様のことが起こる可能性があり、現在の投資の殺到は長期的に何か良いものを生み出す可能性がある:人類に利益をもたらし、最終的に投資収益をもたらす技術である。バブルレベルのキャッシュフローがなければ、それは資金提供されないだろう。
この楽観的なシナリオでは、AIが短期的には一部の雇用を代替する可能性があっても(ほとんどの技術がそうであるように)、最終的には労働者にとって良いものになると仮定している。また、明らかに人類の絶滅につながらないと仮定している。これが実現するためには、政府が適切で堅牢な規制を導入する必要がある。また、各国が新技術を発明または投資する必要はなく、それらを適応させて有用にするためのアプリケーションを提供しなければならないことを強調することも重要である。
悪いシナリオ:穏やかな崩壊
すべてのバブルは最終的に崩壊する。現状では、これがいつ起こるか、潜在的な被害の程度もわからないが、十分な数の投資家が複数の企業が過大評価されていると気づいたときに、おそらく市場調整が起こるだろう。この株式市場の下落は不況を引き起こすに違いない。
願わくば、ドットコム・バブルの崩壊後の2001年の不況のように短命であることを願う。どの不況も無痛ではないが、これは比較的穏やかで、米国では1年未満で終わった。
しかし、AIバブルの崩壊は、20年前よりも多くの家計が(直接的または投資信託を通じて間接的に)株式市場に参加しているため、より痛みを伴う可能性がある。
中央銀行の仕事は資産価格をコントロールすることではないが、バブルが大きくなりすぎる前に収縮させるために金利を引き上げることを検討する必要があるかもしれない。暴落が突然であればあるほど、それに続く不況はより深刻でコストがかかるものになる。
最悪のシナリオ:クラッシュして燃え尽きる
AIバブルの崩壊は、2000年代の住宅バブルと我々が想像する以上に多くの特徴を共有している場合、最悪となるだろう。良い面としては、AI株は住宅ではない。これは良いことである。なぜなら、住宅バブルが崩壊すると、経済への影響は他の資産よりも大きく長期的だからである。
住宅バブル単独では2008年の金融危機を引き起こさなかった――それは世界金融システムの崩壊も引き起こした。楽観的になれるもう一つの理由は、AI金融における商業銀行の役割が住宅よりもはるかに小さいことである――各銀行の資金の膨大な量が常に住宅ローンに拘束されている。
しかし、重要な警告は、これらの巨大なAI企業が債務不履行に陥った場合、金融システムがどのように反応するかわからないことである。警戒すべきことに、これが彼らが現在新規投資を資金調達している方法であるように見える――最近のBank of Americaの分析は、大手ハイテク企業が新しいデータセンターを建設するために債務に大きく依存しており、その多くは実際にはまだ存在しない需要をカバーするためのものであると警告した。
